El Cercle d’Economia, juntament amb CaixaBank Research, us ofereix cada mes una anàlisi breu de la situació econòmica global.
Esquerdes en els pilars del sistema econòmic. Guerra comercial. EUA i la UE van assolir un acord pel qual s'estableix un aranzel general del 15% sobre les exportacions de béns de la UE cap als EUA, incloent-hi autos, semiconductors i fàrmacs, així com el tractament preferencial d'una sèrie de productes estratègics i el compromís de compres i inversions per part d'Europa en indústries clau d'EUA. També Japó va acordar amb EUA un aranzel del 15%. En altres economies, EUA va imposar aranzels més severs, especialment al Brasil i Índia (50%) i Suïssa (39%). A més, EUA va eliminar l'exempció de minimis (productes amb valor inferior a 800 dòlars) a tots els països i va fixar un aranzel del 50% al coure. Tot això deixa un aranzel mitjà efectiu aplicat per EUA proper al 17%, la xifra més elevada des de 1934. És més, durant els últims 50 anys la taxa havia estat inferior al 3%. Falta per tancar l'acord entre EUA i la Xina, que continuen negociant amb l'horitzó de novembre com a nova data límit. La sentència judicial que declara il·legals els aranzels generals bilaterals genera incertesa, tot i que la seva revocació sembla poc probable si es té en compte que el cas s'elevarà al Tribunal Suprem on hi ha una majoria pro-Trump.
Amenaces a la independència de la Fed. Donald Trump i Scott Bessent (Secretari del Tresor d'EUA), així com diversos advisors de la Casa Blanca, han augmentat la pressió perquè la Fed baixi els tipus d'interès. Trump fins i tot va amenaçar amb acomiadar Lisa Cook, membre del Board of Governors de la Reserva Federal, acusant-la de frau hipotecari, una decisió que Cook ha portat als tribunals. El FOMC, l'òrgan de la Fed encarregat de decidir el curs de la política monetària estatunidenca, compta amb 12 membres amb dret a vot, dels quals set procedeixen del Board of Governors i tres han sigut nomenats per Trump; una llista que s'ampliaria a quatre si Lisa Cook acaba sent acomiadada. Addicionalment, el maig del 2026 venç el mandat de Powell com a Chairman del Board. Els altres cinc llocs del FOMC els ocupen representants dels 12 bancs regionals de la Fed (un per al representant de la Fed de Nova York, i els altres quatre rotatoris). Els 12 presidents regionals són seleccionats per la junta de cada banc regional, i després ratificats pel Board de la Fed, i el 2026 també hauran de ser ratificats o reemplaçats. De moment, la reacció dels mercats a les pressions i les amenaces ha estat limitada.
Dubtes sobre els comptes públics a França. El govern Bayrou ha caigut després de perdre la moció de confiança arran del bloqueig a un pressupost amb retallades de 44.000 M€ (1,5% del PIB). En aquesta tessitura, difícilment es podrà assolir l'objectiu de dèficit del 4,6% el 2026 (el dèficit previst per al 2025 és del 5,6%). Es preveu que el deute públic francès tanqui 2025 en el 116% del PIB, la qual cosa suposa un augment de 6 p. p. en només dos anys, i sembra els dubtes sobre la seva sostenibilitat a mitjà termini. Macron intenta evitar eleccions legislatives anticipades i ha nomenat nou primer ministre Sébastien Lecornu, però difícilment podrà aprovar uns pressupostos que allunyin els dubtes sobre la salut de les finances públiques de França. La pressió sobre la prima de risc probablement es mantindrà elevada: des de l'anunci de la moció, ha augmentat fins a 80 p. b., un nivell similar al de la italiana. Així mateix, Fitch va abaixar el ràting de França des d'AA- a A+. Tot i que el contagi a la resta de països ha estat limitat, si la situació s'agreugés el BCE disposa d'eines per contrarestar augments abruptes de la prima de risc (com, per exemple, el TPI), sempre que les tensions comprometin la transmissió de la política monetària i no estiguin justificades per la situació econòmica del país.
L' activitat econòmica global resisteix. El PIB de les principals economies aguanta en el 2T. En el 1T les importacions dels EUA es van disparar per evitar el futur augment dels aranzels, i això va fer caure el PIB. En canvi, en el 2T el PIB va rebotar un 0,8% intertrimestral, amb una forta caiguda de les importacions, un descens lleu de les exportacions i un consum i inversió privats que va avançar menys de l'habitual. Aquests vaivens del comerç internacional amb EUA van pesar sobre les exportacions de la Xina en el 2T, encara que l'economia ho va compensar amb majors exportacions cap a països de l'ASEAN i va aconseguir mantenir un avenç sòlid (+1,1% intertrimestral, +5,2% interanual). A l'eurozona, el PIB es va desaccelerar fins al 0,1% intertrimestral (+0,6% de l'1T, +0,3% sense comptar a Irlanda, que presenta una evolució molt volàtil), llastat pel sector exterior, si bé la resiliència de la demanda domèstica dibuixa certa dinàmica positiva de fons. Per països, Alemanya i Itàlia van caure un 0,3% i 0,1%, respectivament, i França va accelerar fins al 0,3% per l'acumulació d'inventaris.
Uns indicadors globals sense grans canvis en el 3T. El gruix d'indicadors d'activitat als EUA apunten a un PIB dinàmic (trackers de les Fed de Nova York i Atlanta en el 0,6%-0,7% intertrimestral), però la dada més destacada al llarg de l'estiu va ser la desacceleració de la creació d'ocupació. En la mitjana de juliol i agost es van crear 51.000 noves ocupacions al mes vs. 127.000 en la mitjana dels 12 mesos anteriors. A més, es va revisar a la baixa de forma important la creació d'ocupació dels mesos anteriors: en el conjunt de maig i juny s'havia estimat inicialment la creació de 291.000 ocupacions, i després de la revisió l'avenç va quedar en 6.000. A l'eurozona, els últims indicadors de confiança empresarial mostren certa millora, però l'escenari continua sent d'expansió modesta de l'activitat. El PMI compost de la regió va pujar prop de 0,5 punts entre juliol i agost i va assolir els 51,0 punts, la qual cosa suposa un màxim des de mitjans de 2024, encara que tot just se situa per sobre dels 50 punts (xifres per sobre de 50 apunten a taxes de creixement positives). La millora va ser generalitzada entre les grans economies i tant en els serveis com, especialment, en les manufactures (a l'agost, el PMI manufacturer va tornar a terreny expansiu per primera vegada des de juny de 2022). En el conjunt de juliol i agost, també va millorar l'índex de sentiment econòmic i la confiança del consumidor, però segueixen en nivells relativament anèmics.
Canvi de marxa entre la Fed i el BCE. El BCE va arribar a l'estiu retallant tipus fins a terreny neutral (depo en el 2,00% des del passat juny) i la Fed ho va fer sostenint una política monetària restrictiva (fed funds estable en el rang 4,25%-4,50% des de desembre de 2024). En els pròxims mesos probablement canviaran les tornes. Als EUA, les dades d'ocupació, de preus de producció i d'IPC (acceleració lleu de la taxa general i de la taxa general i pressions a l'alça en productes exposats a aranzels, però encara limitades) van reforçar les expectatives d'una retallada de tipus per part de la Reserva Federal al setembre, a la qual sembla que podrien seguir entre una i dues retallades més en el que queda d'any. En canvi, el BCE va tornar a deixar sense canvis els tipus d'interès al setembre (depo en el 2,00%) després d'una decisió unànime i argumentada sobre la base d'unes xifres d'inflació ja al voltant de l'objectiu del 2% i unes perspectives sense canvis rellevants. Lagarde ho va resumir dient que "estem en una bona posició", tot i que va puntualitzar que això no significa un compromís amb una senda de tipus estable, sinó que tot dependrà de l'evolució de l'escenari. El BCE sembla haver fet una lectura ponderadament optimista de l'acord comercial entre EUA i la UE. Els mercats financers mantenen fort l'aposta que no hi haurà més retallades de tipus del BCE el 2025, però segueixen amb la porta oberta a una retallada de 25 p. b. al llarg del 2026.
L'economia espanyola, en fase expansiva. El PIB del 2T 2025 confirma el bon moment que travessa l'economia espanyola. El ritme de creixement trimestral es va situar en el 0,7%, una xifra lleugerament superior a l'esperada, i sustentada fonamentalment en la demanda interna i, sobretot, en el consum privat i la inversió. Després d'uns anys sota el lideratge de la demanda externa, el moment en què es produeix el relleu és especialment propici. La normalització dels tipus d'interès per part del BCE, una posició financera del sector privat globalment sanejada i l'increment de la població actuen, i previsiblement continuaran actuant, com a punts de suport. L'escenari de CaixaBank Research contempla un creixement del 2,4% per al 2025 i del 2,0% per al 2026, però després de les últimes dades publicades és probable que la realitat superi aquestes previsions –que revisarem el mes que ve–. El missatge destaca davant el fràgil context internacional.
Per consolidar l'actual cicle expansiu és fonamental que el creixement de l'activitat sigui sostenible, que no es generin nous desequilibris i que es corregeixin els existents. En aquest sentit, el principal repte de l'economia espanyola es troba en el sector immobiliari. La demanda d'habitatge ha crescut amb força els últims anys, com l'augment de les llars i de les compravendes d'habitatge. En canvi, l'oferta d'habitatge està reaccionant lentament i de forma insuficient per cobrir aquesta demanda. La pressió sobre els preus de l'habitatge és el principal reflex d'aquest desajust. Com detalla l'Informe Sectorial Immobiliari que CaixaBank Research acaba de publicar, el dèficit d'habitatge acumulat els últims anys és superior al mig milió. Costarà corregir un desequilibri de tal magnitud i, per tant, les pressions sobre els preus probablement es mantindran elevades a curt termini. És urgent reaccionar amb determinació i encert per frenar aquest desajust, i començar a corregir-lo com més aviat millor.
Un segon davant del qual cal dedicar especial atenció són els comptes públics. El deute públic espanyol s'ha corregit de forma gradual però sostinguda en els últims anys. Tot apunta que finalment aquest any el dèficit se situarà per sota del 3,0%, una fita que reforçarà aquest procés i que ajudarà a diferenciar la situació de l'economia espanyola de la d'altres economies que es troben en el punt de mira dels inversors, com EUA i França. Ambdues presenten un dèficit públic proper al 6% i hi ha seriosos dubtes sobre la seva capacitat per revertir la situació. L'amenaça d'un repunt de les primes de risc sobiranes torna a sobrevolar els mercats financers i, quan això succeeix, a molts inversors els costa diferenciar entre economies. No cal anar gaire enrere en el temps per tenir-ne bons exemples. En aquest context, és important aprofitar el bon moment de l'economia per reforçar el compromís amb l'ajust dels comptes públics espanyols, i oferir la màxima visibilitat i credibilitat possible sobre l’evolució dels ingressos i les despeses a curt i mitjà termini.
Finalment, també cal prestar especial atenció al sector exportador. Gran part de l'èxit recent de l'economia espanyola se sustenta en l'obertura comercial del seu teixit productiu. Davant el col·lapse de la demanda interna ocasionat per la crisi financera, fa ja gairebé dues dècades, moltes empreses es van esforçar per obrir-se pas al mercat internacional. Així es van salvar moltes ocupacions i, amb el pas dels anys, així se'n van crear moltes més. L'obertura internacional també ha servit com a catalitzador de la millora de la productivitat de molts sectors i, a nivell macroeconòmic, ha permès mantenir un ampli superàvit comercial que ha ajudat a reduir l'elevat endeutament exterior. El nivell d'aranzels finalment imposat per l'Administració Trump ha sigut inferior al plantejat inicialment, però l'acord sembla fràgil –qui sap si demà el president dels EUA canviarà d'idea?–, i en qualsevol cas les tensions geopolítiques globals obliguen a la màxima prudència. En aquest context, és imprescindible donar suport al sector exportador perquè segueixi ampliant i diversificant la seva base de clients internacionals. Si es corregeixen els principals desequilibris econòmics i es conjuguen el dinamisme de la demanda interna i la demanda externa, el cicle expansiu de l'economia espanyola serà diferencial.
